Het jaar eindigt met een wrange nasmaak door de ontdekking van de Omikron-variant in Zuid-Afrika, maar onze vooruitzichten voor 2022 zijn eerder positief. Vanaf november en tot aan de verkoopgolf aan het einde van de maand weerspiegelen de prestaties van de financiële markten het herstel van de wereldeconomie, de geleidelijke heropening en de forse toename van de vraag naar grondstoffen. De winnaars van deze sterk aantrekkende vraag zijn niet alleen grondstoffen, maar ook aandelen – met uitzondering van groeilandenaandelen. De verliezers zijn posities in vastrentende waarden nu de obligatierentes stijgen. Alternatieven presteren beter dan obligaties. Is Omikron een gamechanger? Wat zal december, en belangrijker nog, het eerste kwartaal van 2022, ons brengen? En hoe kunnen we onze strategie het best afstemmen op de veranderende omgeving?

2021 afsluiten en vooruitkijken naar 2022

2021 is een atypisch jaar geweest voor de marktdeelnemers als we de huidige situatie vergelijken met die van de afgelopen honderd jaar. In 2020 zagen we een scherpe, maar korte recessie als gevolg van de wereldwijde en bruuske impact van het coronavirus, terwijl we in 2021 de sterkste opleving zagen sinds het begin van de metingen.

In die context, en in de veronderstelling dat Omikron ons basisscenario niet op de helling zet, blijven de belangrijkste financiële factoren economische en inflatoire verrassingen, en een teveel van een van beide zou de wereldeconomie in een recessie of stagflatie kunnen storten. Dit atypische klimaat zorgt er immers voor dat het moeilijk is om te bepalen waar we ons bevinden in de conjunctuurcyclus: zitten we middenin de heropening? Of middenin de economische cyclus? Of aan het einde ervan?

Door de pandemie zijn de grenzen vervaagd en op korte termijn zullen we op de assen van economische en inflatieverrassingen bewegen tussen de volgende kwadranten:

1. Een reflatoire boom - de groei en inflatie verrassen positief
2. Goudlokje - positieve groeiverrassingen maar negatieve inflatieverrassingen
3. Stagflatie - positieve inflatieverrassingen maar negatieve groeiverrassingen
4. Vertraging of ineenstorting - groei en inflatie verrassingen negatief

met III en IV als de belangrijkste risico’s voor de financiële markten.

Voor elke belegger wordt het nu zaak om zo goed mogelijk het volgende in te schatten:

• Hoe kunt u het huidige economische klimaat interpreteren,
• rekening houdend met het vermogen van de centrale banken om enerzijds de rentecurve te controleren en geleidelijk hun opkoopprogramma af te bouwen, en anderzijds de inflatie te beteugelen zonder de economische groei in het gedrang te brengen - de Amerikaanse Fed zal het voortouw nemen, terwijl de Volksbank van China naar verwachting de hekkensluiter wordt.
• De allocatie in wereldwijde aandelen, rekening houdend met de grote verschillen in waardering tussen diverse regio’s, sectoren en stijlen
• Hoewel we ons bewust zijn van de volatiliteit van de rentevoeten die doorsijpelt naar de wisselmarkten - vooral Latijns-Amerikaanse valuta’s, en meer algemeen de groeilanden, met uitzondering van de Chinese yuan.

Aandelen zijn tot dusver gespaard gebleven, maar zullen nauwlettend worden opgevolgd. Eerdere renteverhogingscycli hebben niet geleid tot hogere volatiliteit als we helemaal teruggaan tot 1994, maar door de inflatiedruk kijken we hier vandaag met een andere bril naar.

Risico’s voor het scenario

We hebben verschillende risico’s vastgesteld die ons basisscenario in het gedrang kunnen brengen. In de eerste plaats de coronabesmettingen, als gevolg van de deltavariant en meer recentelijk de Omikron-variant, en de lagere temperaturen op het noordelijk halfrond. Die benadrukken het risico van economische beperkingen die dan weer worden versoepeld, en dan weer worden verstrengd. Het muterende coronavirus zou endemisch moeten worden, aangezien de immuniteit niet stabiel. Dat vereist dat er voortdurend en voluit moet worden gevaccineerd met boosterprikken en een nieuwe doelgroep: de jongere bevolking.

Ten tweede zijn de knelpunten aan de aanbodzijde talrijk en zullen ze langer aanhouden dan verwacht. Overal zijn de voorraden laag, en de bottlenecks wegen op de output in de verwerkende nijverheid. Er is een gebrek aan grondstoffen, halfgeleiders en arbeidskrachten. Een situatie van extreme druk op de aanbodzijde zou op termijn niet alleen een weerslag kunnen hebben op de economische groei, maar ook op de groei van de bedrijfswinsten.

Ten derde zou een bruuske en sneller dan verwachte verstrakking van het monetair beleid in de VS - indien de inflatoire druk toeneemt en/of aanhoudt - het herstel op de helling kunnen zetten.

Ons credo

Gelet op de context en de uitdagingen, en hoewel we ons in een atypische cyclus bevinden, met een ongewoon snelle opwaartse aanpassing, geloven wij nog steeds dat de economie in 2022 sterk zal blijven groeien, met een groei van ongeveer 4% zowel in de VS als in de eurozone. Aandelen presteerden uitstekend in 2021 tot op heden. Dat sluit positieve rendementen in 2022 echter niet uit, zelfs niet als de VS binnenkort zou gaan taperen. De verwachte groei van het bruto binnenlands product in 2022 is hooggespannen en weerspiegelt de aanhoudend zwakke groei van de winst per aandeel niet. Aandelen zouden de nodige veiligheidsbuffer moeten hebben om de sterker dan verwachte margedruk op te vangen.

De verschuivingen in het economische en inflatieregime zullen vereisen dat we de aandelenallocatie dynamisch bijstellen. In de aanloop naar Q1 2022 zou de inflatie een hoogtepunt moeten bereiken en zouden de knelpunten moeten beginnen afnemen. We zullen ons richten op value- en risicovolle activa tot de groei tekenen van veerkracht vertoont en de inflatie afneemt.

Onze huidige multi-asset strategie

Nu het eerste kwartaal van 2022 voor de deur staat, blijven we positief voor risicovolle activa. Als we moeten kiezen tussen aandelen en obligaties, gaan we dus voor aandelen.

In onze regionale aandelenallocatie gaat onze voorkeur uit naar Europese en Chinese aandelen. Chinese aandelen beleefden een ‘bust’ in 2021: de index heeft net de scherpste, snelste, negatieve relatieve prestatie ten opzichte van de MSCI World sinds 2008 achter de rug, waardoor Chinese aandelen van hun hoogste naar hun laagste relatieve waardering in vijf jaar zijn geëvolueerd, waardoor het risico op negatieve verrassingen beperkt blijft. We upgraden onze vooruitzichten voor Amerikaanse aandelen van onderwogen naar neutraal omdat we streven naar een evenwichtige aanpak. In de toekomst kan de tegenstrijdige interpretatie van de omgeving door beleggers tijdelijk met horten en stoten verlopen. Amerikaanse aandelen zullen enerzijds een streepje voor hebben in een goudlokjesomgeving, of relatief gezien in een recessie. Anderzijds kunnen ze hinder ondervinden van een stijgende reële rente, en niet alleen van een stijgende nominale rente.

Qua sectorallocatie en blootstelling aan specifieke langetermijnthema’s geven wij de voorkeur aan een tactische aanpak met financiële waarden, materialen en energie – in de veronderstelling dat de inflatie in het eerste kwartaal piekt en de knelpunten afnemen – en in onze kernthema’s voor de lange termijn blijven we investeren in technologie & innovatie, gezondheidszorg en klimaat.

In onze vastrentende allocatie blijven we onderwogen in duration en onderwogen in overheidsobligaties, met uitzondering van een neutrale positie in obligaties van de Europese perifere landen en een positieve kijk op Chinese overheidsobligaties. Chinese overheidsobligaties hebben vrij goed gepresteerd, en het ziet ernaar uit dat dat zo zal blijven. De People’s Bank Of China is een van de enige centrale banken die haar beleid de komende maanden waarschijnlijk zal versoepelen, met een focus op kleine en middelgrote ondernemingen, de groene economie en de vastgoedsector en uiteindelijk de vereiste kapitaalreservevereisten zal versoepelen. Die maatregelen zullen de activaklasse waarschijnlijk ondersteunen. Tot slot blijven we neutraal voor Europese bedrijfsobligaties. De spreads zijn krap, maar de activaklasse zal ondersteund blijven worden door de Europese Centrale Bank. De recente toename van de spread doet niets af aan onze visie. We blijven onderwogen in Amerikaanse investment grade bedrijfsobligaties omdat de verwachte rendementen op korte termijn door de stijgende rente zullen worden afgetopt. Hetzelfde geldt voor hoogrentende obligaties. De stijgende rente zal de inname van de spreads niet compenseren.

Onze valutastrategie legt alleen de nadruk op grondstoffen en dat omvat de Noorse kroon.

Om onze strategie bijkomend af te dekken en de volgende fase door te komen, maken we gebruik van alternatieve strategieën die een bron van niet-gecorreleerde rendementen zijn en vertrouwen we op optiestrategieën om van hun convexiteit te profiteren.