Spreads op zowel bedrijfs- als high yield obligaties zijn de laatste weken flink omhoog gegaan. Desondanks blijven vooral de spreads op high yield obligaties (te) laag. We moeten onder de motorkap om te kunnen verklaren waarom dit zo is.
Zoals onderstaande grafiek aangeeft, zijn de spreads op bedrijfs- en high yield obligaties sterk gecorreleerd. Echter, in de voorbije weken liggen de spread-combinaties van beide asset classes in de oranje ovaal, wat aangeeft dat high yield obligaties aan de lage kant zijn, vergeleken met wat je op basis van de historie zou mogen verwachten. Het laatste datapunt betreft het roze vierkant.
Om een mogelijke verklaring te vinden voor de divergentie in spreads, moeten we onder de motorkap kijken van onze Global Multi-Asset ETF portefeuilles. In de onderstaande tabel staat de sectorverdeling van de Lyxor Global High Yield Sustainable Exposure ETF (de sectorverdeling van andere, bekende ETF aanbieders ziet er sterk vergelijkbaar uit.) De focus ligt hier op het gewicht van energie (5,65 procent), basismaterialen (8,46 procent) en financials (15,2 procent).
De volgende tabel laat de sectorverdelingen zien van de Lyxor ESG USD Corporate Bond ETF en de iShares EUR Corporate Bond ESG ETF. Focus ook nu weer vooral op de gewichten van energie, basismaterialen en financials.
Het gewicht van de eerste twee sectoren is aanzienlijk groter binnen het high yield universum dan binnen het universum van bedrijfsobligaties. Met de grondstoffenprijzen door het dak, mag het geen verrassing zijn dat ondernemingen in deze sectoren bijzonder goed presteren. De cashflowgeneratie van deze bedrijven is sterk, waardoor de kans op een faillissement afneemt. Met als gevolg dat de spreads op de obligaties van bedrijven uit de sectoren energie en basismaterialen veel minder zijn uitgelopen dan ‘gemiddeld’ wanneer de economische vooruitzichten verslechteren.
Daarnaast hebben we de afgelopen maanden een flinke vervlakking van de – en in het geval van de VS zelfs een negatieve - yield curve gezien. Dat is doorgaans minder goed nieuws voor banken etc., die profiteren van een groot renteverschil tussen kort lenen en lang uitlenen. Financials hebben een erg groot gewicht in de meeste benchmarks voor bedrijfsobligaties.
Recessiekansen
De sectorverdeling van bedrijfs- en high yield obligaties verklaart in ieder geval een gedeelte van het gat tussen de spreads op deze beleggingscategorieën. Toch betekent dit niet automatisch dat bedrijfsobligaties aantrekkelijk zijn in een goed gespreide multi-asset portefeuille. De spreads zijn in de regel nog steeds laag. Zo laag dat bedrijfsobligaties maar een hele kleine kans op een recessie weerspiegelen. High yield-obligaties prijzen zelfs helemaal geen recessierisico in.
Jeroen Blokland is oprichter van True Insights, een platform dat onafhankelijke research biedt om gediversifieerde multi-asset portefeuilles samen te stellen. Blokland was laatstelijk hoofd multi-assets bij Robeco. Zijn “grafiek van de week” verschijnt iedere donderdag op Investment Officer.
