Centrale banken in ons soort landen hebben de inflatie in eerste instantie totaal onderschat en vervolgens het hardnekkige karakter ten onrechte ontkend. Inmiddels zijn ze ‘om’ en ofschoon het gevoel van urgentie niet bij alle centrale banken even hoog is, wordt het monetaire beleid inmiddels wel overal verkrapt.
Nu werpt de vraag zich op tot welk niveau de centrale banken de rente moeten optrekken om de inflatie de baas te worden. Eigenlijk is het de vraag hoezeer de economische groei moet vertragen en de werkloosheid stijgen om de inflatoire druk te verminderen. De meningen lopen fors uiteen.
De Federal Reserve heeft haar rente inmiddels in vier stappen tot 2,25-2,50 procent verhoogd. Volgens het in juni verstrekte projectiemateriaal verwachtten de leden van het beleidscomité toen dat daar nog 1,0 procent bij zou komen voor het einde van het jaar en in 2023 nog eens 0,5 procent.
Hoe je het ook wendt of keert, zulke rentestanden zijn opvallend veel lager dan de huidige inflatie, ook als energie- en voedselprijzen buiten beschouwing worden gelaten. Critici zoals Larry Summers en Nouriel Roubini geloven er dan ook helemaal niets van. Veel te weinig, vinden zij. Summers, die vorig jaar als één van de eersten voorzag dat de inflatie aanmerkelijk forser zou oplopen dan de meeste anderen dachten, noemt de Fed ‘analytically indefensible’, zelfs ‘delusional’ en spreekt van ‘wishful thinking’.
Volgens Summers zal de Fed de rente veel meer moeten verhogen om de inflatie onder controle te brengen. Roubini, een notoire zwartkijker, denkt dat de officiële rente naar 5 procent moet. Een harde landing is zijns inziens sowieso onvermijdelijk. Volgens Roubini zit de wereld vol zombie-bedrijven, zombie-overheden en zombie-gezinnen en alle zombies “will go bust”.
Yardeni
In een recente blogpost voor de Financial Times schrijft Ed Yardeni, een andere bekende Amerikaanse econoom, beleggingsstrateeg en hardnekkig optimist, dat de Fed juist niet veel verder hoeft te gaan met renteverhogingen. Hij wijst er, mijns inziens terecht, op dat de Fed niet alleen de rente heeft verhoogd, maar ook is gestopt met het kopen van obligaties.
Sterker nog, de obligatieportefeuille wordt kleiner doordat de Fed het geld dat zij ontvangt door de aflossing van obligaties niet meer volledig herinvesteert. Vanaf juni is het obligatiebezit met bijna 50 miljard euro per maand afgenomen en vanaf september wordt dat 95 miljard dollar. Yardeni schat dat het effect van die ‘kwantitatieve verkrapping’ tenminste vergelijkbaar is met een renteverhoging van 0,5 procent.
Daarnaast voert Yardeni aan dat de dollar dit jaar, handelsgewogen, met ca. 10 procent in waarde is gestegen. Een appreciatie van de munt impliceert eveneens een monetaire verkrapping. In rentestijging uitgedrukt, schat Yardeni het effect van de dollarappreciatie ook op 0,5 procent. In zijn perceptie is de Federal Funds Rate virtueel dus eigenlijk al op 3,25-3,50 procent beland.
Imponerende vermindering overheidstekort
Waar geen van de genoemde economen over reppen, en tot mijn verbazing eigenlijk bijna niemand, is de overheidsbegroting. Dat is best opmerkelijk omdat Summers vorig jaar aanvoerde dat de successieve stimuleringspakketten van Trump en Biden, die het federale tekort omhoog joegen, de economie over de kling zouden jagen en dat hoge inflatie daardoor onvermijdelijk zou zijn.
Welnu, vooral doordat de eenmalige steun aan individuen door de regeringen Trump en Biden niet wordt herhaald, is het begrotingstekort inmiddels fors teruggelopen. De grafiek laat zien dat het (over twaalf maanden gecumuleerde) tekort in maart 2021 een record bereikte van 4.095 miljard euro, een onthutsende 18,6 procent BBP. In juli 2022 bedroeg het tekort nog maar 962 miljard euro, 3,9 procent BBP.
Een dergelijk spectaculaire vermindering van het overheidstekort moet een stevig dempende invloed op de conjunctuur hebben. Dat is een welkome steun voor het monetaire beleid om de inflatie te temmen. Ik denk daarom dat Yardeni gelijk heeft, misschien nog meer dan hij zich realiseert. Veel meer renteverhogingen van de Fed zijn niet nodig. We zijn er bijna.
Han de Jong is voormalig hoofdeconoom van ABN Amro. Hij schrijft wekelijks voor Investment Officer over economie en markten. Meer informatie over zijn visie kunt u lezen op Crystal Clear Economics.
