De grote toestroom van vermogen van families en zeer vermogende particulieren in private markten brengt de in 2014 ingevoerde vergunningsregels voor fondsbeheerders van alternatieve beleggingsinstellingen op het menu bij onafhankelijke vermogensbeheerders. De vraag is echter, of ze zich niet verslikken in de grote berg werk én kosten - verslag van een diepgravend veldonderzoek.
Bijna tien jaar bestaat de Alternative Investment Fund Management Directive (AIFMD), de Europese richtlijn die bedoeld was om het toezicht op alternatieve beleggingen in fondsvorm te verbeteren. Na de invoering in 2014, groeide het aantal ondernemingen jaarlijks mondjesmaat, met vijf à tien bedrijven - voornamelijk beheerders van vastgoedfondsen en van private equity fondsen.
Onder zelfstandig vermogensbeheerders is het gebruik van de AIFMD nog beperkt. Onder meer IBS Capital Allies, Wijs & Van Oostveen, Trustus Capital Management, Antaurus, Anthos Private Wealth Management en Laaken Asset Management hebben een vergunning. Daarnaast heeft een beperkt aantal vermogensbeheerders één of meerdere fondsen die onder het zogenoemde “light regime” vallen. Dit regime kent strenge vrijstellingseisen over de maximale fondsgrootte en aanbiedingsmogelijkheden, maar is een stuk goedkoper en brengt aanzienlijk minder werk met zich mee. Binnen twee weken kan een dergelijk fonds opgericht worden, binnen een paar maanden wordt de manager geregistreerd bij de AFM.
IBS en Clavis
Een voorbeeld van een vermogensbeheerder die de AIFMD-vergunning voornamelijk voor private markten gebruikt, is IBS. In het begin, toen de vermogensbeheerder nog een light-registratie gebruikte – zette zij enkel fondsen op om vermogens van klanten te poolen tot een collectief vermogen. Klanten kregen op die manier gezamenlijk toegang tot grote private market managers - die in de regel hoge instapdrempels hebben. Later bouwde de firma ook fund of funds, zodat klanten via een fonds in meerdere private fondsen tegelijk konden beleggen. Inmiddels heeft IBS dertien private fondsen, behalve het publieke SilverCross smallcap-fonds.
Bas Bloemink, werkzaam bij het in beleggingsfondsen gespecialiseerde advocatenkantoor Van Campen Liem, zegt dat het hebben van een vergunning vrijwel altijd leidt tot een drastische groei van de fondsenomvang, investeerderspopulatie en het aantal beheerde fondsen.
Multi family office Clavis, dat onderscheid maakt tussen vermogensbeheer en haar overige activiteiten, gebruikt een light-registratie. Vanuit vermogensbeheer is er geïnvesteerd in ruim honderd private markten fondsen. Slechts in een enkel geval hoeft Clavis de light-registratie te gebruiken voor haar eigen relaties, zegt hoofd vermogensbeheer Paul van Hastenberg (foto). In zijn ervaring stemmen vrijwel alle managers van private markten fondsen in met een bundeling van commitments van de Clavis-relaties op hun eigen naam, zonder dat dit als één commitment moet worden aangeboden. Als dit niet mogelijk is, kan Clavis voor deze relaties een entiteit oprichten waar de commitments in verzameld worden.
Clavis gebruikt de AIFMD light-registratie met name vanuit haar directievoeringsverantwoordelijkheid, waar een zogenaamde feeder opgezet wordt voor een private markten fonds om Nederlandse investeerders te kunnen accommoderen. De belangrijkste eisen daarbij zijn dat het totaal beheerde vermogen in de open end fondsen van één beheerder niet groter mag zijn dan 100 miljoen euro en dat vermogen in closed end fondsen zonder leverage mag niet groter dan 500 miljoen euro. Tevens moet de deelname minimaal 100.000 euro per investeerder zijn (die ineens opgevraagd moet worden) of moet de aanbieder zich beperken tot aanbod aan maximaal 149 beleggers.
Doordat Clavis met bovenstaande werkwijze prima uit de voeten kan, is een volledige AIFMD-vergunning nog niet nodig voor de Bossche firma, hoewel deze stap voor de toekomst op voorhand niet uitgesloten wordt.
Kwaliteitskeurmerk
Zeker voor vermogensbeheerders die een aanbod willen bieden of uitbreiden in private markten, lijken alle wegen uiteindelijk naar de AIFMD te leiden. Op basis van de gesprekken met experts en beheerders, luidt de conclusie dat de vergunning zowel innovatiekracht biedt, als een kwaliteitskeurmerk en dus een concurrentievoordeel ten opzichte van andere vermogensbeheerders en banken.
De AIFMD-aanvraag van Hans Wilton voor vastgoedinvesteringsfonds De Vrije Blick ligt nog bij de AFM. ‘Banken en vermogensbeheerders worden wakker. Na de family offices, beginnen ook zij zich te richten op private markten. Ze richten zelf een fonds op, of via een tussenpartij.’
Een andere geraadpleegde vermogensbeheerder wiens vergunningaanvraag bij de AFM ligt, opereert eveneens in private markten. ‘In de markt van private debt voor innovatieve technologieën bieden banken geen goede financieringsoplossingen meer’, voert hij aan. ‘Dit is een kans voor vermogensbeheerders met specialistische investeringsteams.’
Hij, en ook andere bronnen, stellen daarbij dat het light-regime dan wel een eerste opstap is, maar met het plafond van 100 miljoen euro per open end fonds en 500 miljoen euro voor een closed end fonds, uiteindelijk al snel niet meer volstaat. ‘Je wordt al snel belemmerd in je groei’, stelt een andere vermogensbeheerder.
Toestroom blijft uit
Toch is er geen sprake van een grotere toestroom naar de AIFMD-vergunning of naar het “opstapregime” AIFMD light. In 2022 kregen negen partijen een AIFMD-vergunning, in 2021 en 2019 waren het er zeven en in 2020 vijf. In totaal hebben ruim honderd ondernemingen deze vergunning. Reinier Schipper (foto), die vanuit Charco en Dique vermogensbeheerders en andere marktpartijen bijstaat in hun vergunningsaanvraag rekent met ‘gemiddeld vier tot acht per jaar’. ‘Ik weet dat er nog wat vergunningen bij de AFM liggen en we hebben ook nog een aantal aanvragen in voorbereiding, maar als het er in 2023 ineens vijftien zouden zijn, zou me dat verbazen.’
De hoeveelheid registraties onder het light-regime groeit harder. Dit aantal is sinds 2021 gestegen met 30 procent tot inmiddels bijna 1.500 registraties van ruim 1000 verschillende registranten. Behalve eerder genoemde partijen Clavis en De Vrije Blick, hebben bijvoorbeeld Providence Capital, Wealth Management Partners en Polestar Capital een registratie. Beide partijen hebben meerdere fondsen opgezet die zich richten op illiquide beleggingen zoals private equity en private debt.
Een reden ligt waarschijnlijk bij de kosten. Waar een vermogensbeheerder met een registratie klaar is met enkele duizenden euro’s, zijn de kosten voor een volledige AIFMD-vergunning van een heel andere orde van grootte. Een beheerder betaalt alleen al 25.000 tot 40.000 euro voor de uren dat de AFM bezig is met de behandeling en beoordeling van de aanvraag. Daar komen zo nog eens 40.000 euro aan kosten bij in het voorbereidende traject, rekent Wilton, die uitgaat van een totale kostenpost van minimaal 100.000 euro.
Hobbel
Het zijn niet (alleen) de kosten, waar vermogensbeheerders tegenop zien. ‘Het is een grote berg werk die op je afkomt, daar kijken veel partijen tegenop’, zegt Schipper van Charco & Dique. IBS noemde het indertijd in een gesprek met Investment Officer een ‘intensief traject’.
Ook nu verklaren experts en vermogensbeheerders dat het een enórme hobbel is, je moet de mensen en de financiële slagkracht hebben om het traject aan te gaan. Een vermogensbeheerder die nog geen AIFMD-vergunning heeft, betitelt het als ‘een heel heftige investering’, een beheerder die bezig is met zijn aanvraag noemt de weg ernaartoe ‘een hele reis’.
Ook Hans Wilton, die binnenkort de fondsbeheerverguning te krijgen voor De Vrije Blick, kijkt terug op een intensief traject met Van Campen Liem, waarbij hij zo’n 150 pagina’s aan procesbeschrijvingen, contracten, business case en bestuurderstoetsingen heeft ingeleverd bij de toezichthouder. Daarbij beantwoordt hij tot op heden vragen van de AFM en DNB. ‘Het laat zich moeilijk voorspellen hoeveel vragen er nog komen’, aldus advocaat Bas Bloemink. ‘Zowel de AFM als DNB beoordelen het dossier en de organisatie-inrichting zeer kundig en intensief.’
Zuchten en steunen
‘Je ziet een tendens’, stelt Wilton (foto). ‘Veel professionals beginnen te zuchten en te steunen als de AIFMD in zicht komt. Ze zetten alles op alles om maar niet over die vrijstellingsgrens te komen, waarna de AFM moet worden ingelicht en binnen dertig dagen de vergunningsaanvraag moet worden ingediend.
Bij vastgoedinvesteringsmaatschappij De Vrije Blick is lang gediscussieerd, of en hoe ze konden omgaan met de AIFMD-vergunning. Uiteindelijk hebben zij er toch bewust voor gekozen om dit proces in te gaan. ‘We zien de advocaat- en begeleidingskosten als een goede investering in onze organisatie. Door te investeren in dit proces, bouwen we onze organisatie verder uit. We hebben nieuwe medewerkers, zoals een risk manager en een compliance officer in dienst genomen voor nog betere scheiding der machten en een verdere professionalisering van het proces.’
Alle procedures en vormen van beleid van een firma moeten immers langs de meetlat, en voldoen aan de allerhoogste kwaliteitseisen. Daarnaast moeten vaak grote wijzigingen binnen de organisatie worden doorgevoerd, omdat de AFM hoge eisen stelt aan de governance bij vergunninghouders onder het AIFMD. Voorbeelden hiervan zijn de versterking van de risicomanagement- en compliancefunctie, het aantrekken en aanstellen van extra bestuurders en in sommige gevallen het opzetten van een Raad van Commissarissen.
In de ervaring van Schipper van Charco & Dique duurt de voorbereiding voor een AIFMD vergunningaanvraag al snel zes tot negen maanden en kan dit oplopen tot meer dan een jaar, waarna de AFM ook nog eens zes tot negen maanden nodig heeft voor de beoordeling van de aanvraag. Wilton: ‘Als je een kleine winkel hebt of weinig groeiplannen hebt, doe je dit niet. Ik denk dat veel beheerders daar tegenaan hikken.’
‘Teleurstellend’
Een van de vermogensbeheerders wiens vergunningaanvraag momenteel bij de AFM ligt, stelt dat het eigenlijk teleurstellend is dat er geen grotere groei zit in het aantal afgegeven vergunningen, omdat het een signaal van innovatie zou afgeven die nodig is in de financiële sector. Voornamelijk innovatieve, nieuwe private financieringsproducten in de duurzame hoek, zouden uit de hoed van zelfstandig vermogensbeheerders kunnen komen, stelt hij.
Als gespecialiseerde vermogensbeheerders die handschoen oppakken, kunnen ze daarmee een nieuwe klantgroep aanboren, voert hij aan: pensioenfondsen en verzekeraars met specifieke verzoeken rondom duurzame producten, bijvoorbeeld beleggingen in gestructureerde leningen aan impact-investeerders. ‘Hiervoor is niet per se een AIFMD-vergunning nodig, omdat dit ook in de vorm van een mandaat kan, maar in de praktijk helpt de AIFMD als een aanvullende kwaliteitseis. Het laat zien dat je compliant bent en werkt volgens de gewenste standaarden voor institutionele investeerders.’
Ook Wilton spreekt van een “keurmerk”, en dan in het bijzonder richting private banks die een geschikt fonds voor hun klanten zoeken en dan bij een gespecialiseerde vermogensbeheerder uit kunnen komen. Hij noemt nog een extra beweegreden voor een AIFMD-vergunning. Het zou hem niet verbazen als dit uiteindelijk een ‘keiharde asset’ wordt, zegt hij, vanuit de toezichthouder.
De AFM laat desgevraagd weten niet te overwegen om volledig over te stappen op AIFMD - en het light-regime daarmee te laten gaan. ‘De AIFMD is Europese regelgeving en geen nationale regelgeving, en de AFM is geen wetgever’, aldus een woordvoerder. ‘We kunnen natuurlijk wel wetgevingswensen indienen, maar het is aan de regering of dit ook leidt tot wetsvoorstellen die aan de Tweede Kamer worden voorgelegd.’
Dan rest de vraag wat vermogensbeheerders zullen doen, en kúnnen doen. Zijn de vermogens van hun klanten groot genoeg om de toevoeging van asset classes, waaronder private markten, interessant te maken? En de genoemde “hobbel” te willen nemen?
Private markten zijn niet de enige toepassing van AIFMD of AIFMD light. De registratie en vergunning kunnen ook gebruikt worden voor de aankoop van een grote obligatie van bijvoorbeeld 100.000 of 250.000 euro. Waar deze vroeger opgeknipt mocht worden om zo namens meerdere klanten in één obligatie te beleggen, mag dat tegenwoordig niet meer van de AFM. Vanuit een alternatief beleggingsfonds kun je als vermogensbeheerder alsnog zo’n obligatie kopen, en vervolgens je klanten laten beleggen in dit fonds.
En dan is er nog de omzetting van liquide beleggingen voor klanten in een (sub-)fondsenoplossing. Op deze manier zouden vermogensbeheerders hun marge kunnen vergroten, doordat de kosten van fondsbeheer vrijgesteld zijn van btw à 21 procent. Ook kunnen tactische aanpassingen dan in het vervolg voor een geheel vermogensfonds gedaan worden, in plaats van voor iedere klant individueel.
Tom Straver, die vanuit zijn bedrijf AssetCare vermogensbeheerders helpt bij de oprichting van beleggingsfondsen, merkt meer animo voor de oprichting van een fonds voor de klanten met een belegbaar vermogen van 2 miljoen euro en lager, terwijl ze de klanten met grote vermogens individueel vermogensbeheer willen blijven aanbieden. ‘Een stuk efficiënter, stelt hij. ‘En goedkoper.’
Hoewel bij Straver meer zelfstandig vermogensbeheerders aan tafel zitten om de mogelijkheden te onderzoeken, zijn het in de praktijk vooralsnog de banken, die vermogensbeheer aanbieden via fondsen. Triodos en Van Lanschot Kempen voerden recenter die verandering door, en hebben beide een AIFMD-vergunning. Maar ook andere banken zoals InsingerGilissen en ING bieden vermogensbeheer aan via fondsen.Gevraagd naar hun interesse voor vermogensbeheer via fondsen, zeggen verschillende onafhankelijke vermogensbeheerders dat ze daar niet voor voelen. Ze wijzen op het tegenwicht dat ze kunnen bieden aan banken door juist maatwerk te blijven bieden. Tevens wijzen ze op het risico van eventuele belangenverstrengeling door tegelijkertijd op de stoel van de fondsbeheerder en die van de vermogensbeheerder te gaan zitten. Dan zou een eigen fonds bijvoorbeeld voorrang (kunnen) krijgen boven een ETF van een andere aanbieder, terwijl de tweede misschien beter zou passen bij een klant. Daarnaast vrezen ze voor een verminderde transparantie van beleggingen voor een klant, aangezien die dan voortaan enkel de fondsnaam in portefeuille ziet, in plaats van individuele titels.
In 2014 trad de Alternative Investment Fund Managers Directive (AIFMD) in werking, destijds ook wel de “hedgefondsenrichtlijn” genoemd. Tijdens de financiële crisis waren toezichthouders er achter gekomen dat een belangrijk deel van de beleggingen, alternatieve beleggingen die vaak waren gericht op institutionele beleggers, voor een groot deel buiten het bestaande regelgevingskader plaatsvond.
Deze Europese AIFM-richtlijn moest ervoor zorgen dat meer in Europa aangeboden beleggingsfondsen onder toezicht zouden komen te staan en aan allerlei regels met betrekking tot transparantie en de bewaring van stukken moesten voldoen.
Bij de inwerkingtreding konden aanbieders van beleggingsfondsen kiezen of zij onder het Europese UCITS- of het AIFMD-regime wilden vallen of liever gingen voor de opt-out. Zowel UCITS als AIFMD voorziet fondsen in een Europees paspoort, wat wil zeggen dat als een vergunning in een Europees land is verkregen het fonds ook in alle andere EU-lidstaten mag worden aangeboden.
Een verschil is echter dat UCITS primair een regime is voor retailfondsen en AIFMD voor institutionele fondsen. Als gevolg hiervan kunnen lokale toezichthouders extra eisen stellen als distributeurs AIFMD-fondsen willen aanbieden aan retailbeleggers.
