Het is opvallend hoe slecht economen zijn in het voorspellen van een recessie. Ze hebben nu zo vaak geroepen dat er een recessie komt, dat ze zich maar hebben ingegraven en willens en wetens blijven vasthouden aan deze tunnelvisie.
Eind vorig jaar ging maar liefst 85 procent van de economen in de Verenigde Staten uit van een recessie. Eerder dit jaar was dit percentage gedaald tot 20 procent, maar door de combinatie van tegenvallende inflatiecijfers en een bankencrisis loopt het percentage weer op. Gelet op het slechte track record van deze economen is er een natuurlijke neiging om contrair te denken.
Waarom er geen recessie komt
De rente mag dan sterk gestegen zijn, in historisch perspectief is het renteniveau nog niet zo hoog. De beleidsrente is nu gelijk aan de inflatie en door de inverse rentecurve is er nog altijd sprake van een reëel negatieve rente op de kapitaalmarkten. Het monetaire beleid is door de inverse curve nog steeds stimulerend. Er is nog nooit sprake geweest van een recessie wanneer de reële rente negatief is. Zelfs als de reële rente later dit jaar toch nog positief zou worden, duurt het zes tot twaalf maanden voordat daarvan het effect wordt gevoeld. Ook de inverse rentecurve is geen goede indicator, die is wel vaker invers zonder dat er een recessie volgt.
Verder is de arbeidsmarkt nog veel te sterk voor een recessie. Bedenk dat een groot deel van de economische groei wordt bepaald door de consument. Door de groei van de nieuwe banen is de totale loonsom sterker gestegen dan de inflatie, nog even afgezien van al die Amerikanen die hun 30-jarige hypotheek beneden de 3 procent hebben vastgezet. De huidige hypotheekrente staat min of meer gelijk aan de rente voor de Grote Financiële Crisis. Toen kon die rente niet voorkomen dat er sprake was van een zeepbel in de huizenmarkt. De dalende inflatie zorgt er binnenkort voor dat er ook per individu sprake is van reële loongroei, de economische groei krijgt dus opnieuw een extra impuls. Consumenten die de afgelopen jaren veel hebben gespaard en dat nu spenderen in de horeca.
Ook de bankencrisis zal er voor zorgen dat een recessie dit en mogelijk zelfs volgend jaar onwaarschijnlijk is. De Fed is immers in snel tempo met extra geld over de brug gekomen en heeft een groot deel van de kwantitatieve verkrapping ongedaan gemaakt. Financiële stabiliteit gaat uiteindelijk altijd boven monetaire stabiliteit.
Analogie met eind jaren negentig
De reactie van de Federal Reserve op de bankencrisis doet denken aan het ingrijpen van de centrale bank in de tweede helft van de jaren negentig. Na een zachte landing van de economie in 1995 begonnen de koersen te stijgen. In december 1996 sprak Alan Greenspan al van ‘irrationele uitbundigheid’ op de financiële markten. Die opmerking vormde het startschot voor een ongekende rally gebaseerd op het narratief van Goudhaartje. Alles was precies goed, niet te warm en niet te koud.
In 1997 was er sprake van de Azië-crisis, een jaar later gevolg door de LTCM-crisis. Nu is er de crisis in de Brits pensioenen, gevolgd door de Amerikaanse bankencrisis. De behoefte aan financiële stabiliteit zorgde toen voor een ruimer monetair beleid, dat is dit keer niet anders. Dat betekent wel dat de rente laag zal blijven, waarschijnlijk zelfs beneden de inflatie. Volgend jaar november zijn er bovendien verkiezingen in de extreem gepolariseerde Verenigde Staten, niet het moment voor de Fed om met een nieuw controversieel beleid te komen, maar wel met de uitdrukkelijke doelstelling om de financiële stabiliteit te bewaken. Die polarisatie zagen we ook in de jaren negentig, toen speaker of the house Newt Gingrich op bezoek ging in Taiwan en vast bleef houden aan het kredietplafond.
Nu hebben de laatste twee speakers of the house recent Taiwan bezocht en later dit jaar zal er opnieuw een gevecht zijn over het kredietplafond. Eind jaren negentig kwam daar de uitbundige liquiditeit voor het Y2K-probleem nog bij, nu moeten hoge staatsschulden worden gefinancierd met hulp van de centrale bank.
Gevolg structureel hogere inflatie
Beleggers zijn er meer dan de Federal Reserve van overtuigd dat inflatie een tijdelijk karakter heeft. Voor de tweede helft van dit jaar zijn er namelijk al enkele renteverlagingen ingeprijsd. Dit is ook de enige verklaring voor de inverse rentecurve. De centrale bank moet echter kiezen tussen structureel hogere inflatie of een veel langere periode van krap monetair beleid. In beide gevallen stijgt de rente op de kapitaalmarkt. In het eerste geval zijn ingeprijsde inflatieverwachtingen te laag, in het tweede geval gaat de reële rente verder omhoog.
Daarnaast is een recessie al deels ingeprijsd in de aandelenmarkt. Dat terwijl onverwacht sterke economische groei, deels geholpen door China, in combinatie met hogere inflatiecijfers weldadig zal zijn voor de winstontwikkeling van bedrijven. De uiteindelijke uitlaatklep voor alle monetaire gekte loopt via de verschillende valuta in landen waar onconventioneel monetair beleid de dienst heeft uitgemaakt.
Han Dieperink is chief investment strategist bij Auréus Vermogensbeheer. Hij was eerder in zijn loopbaan chief investment officer van Rabobank en Schretlen & Co. Zijn bijdragen op Investment Officer verschijnen op dinsdag.
